情境意识与即将到来的股市波动

# 情境感知与即将到来的市场波动 来源：https://www.emergingtrajectories.com/lh/situational-awareness-bigger-picture/ 关于情境感知（Situational Awareness）的文章和评论有成千上万篇：发生了什么、哪里出了问题等等。我们在此并不想深入探讨这些，因为你可以找到大量深度分析，而且我们相信未来还会有更多。 与其他人说的相反，我们认为情境感知上周之所以陷入困境，是因为有力量压低了价格，但在过去约18个月里，它的资产价格飙升时，也同样受益于这些力量。情境感知更像是一个“煤矿里的金丝雀”，而不是偏离正向趋势线。情境感知的兴衰表明，与人工智能相关的股票市场杠杆过高、集中度过高，并极有可能在未来几个月引发显著波动。姑且称之为纳斯达克的“KOSPI化”。 在这里，我们将探讨为什么 Citadel 买入情境感知的公开交易资产既不算是看涨也不算是看跌，以及为什么同样的市场力量（兴奋、杠杆、过度自信）不仅在上个月压低了情境感知的资产价格，也是它们此前上涨的原因。这一切都处于一个*反身性*趋势的背景下，也与我们对于美国家庭、散户和对冲基金杠杆的担忧相一致[\[1\]](https://www.emergingtrajectories.com/lh/situational-awareness-bigger-picture/#ref-1)——去杠杆化，以及对账面财富损失的恐惧，将导致人工智能资产出现显著的负反馈循环。 ## Citadel 的买入并非看涨举动 一些作者认为，Citadel 的购买不仅拯救了市场，还标志着 Citadel 自己对 AI 交易的信心。这是不正确的。考虑到 Citadel 与 Robinhood 等公司的做市关系，它可能是利用这笔交易来轧空、卖出看跌期权，或者直接将证券转售给散户交易者。鉴于 Citadel 的规模和业务多样性，从运营基金到做市，这很可能是上述多种因素的组合。 这笔购买的一个关键好处是它以大宗交易（block purchase）的形式完成；情境感知并没有通过其经纪商提交一系列卖出指令来清算自己，这不同于关于情境感知在英特尔财报后抛售其股票的传闻[\[2\]](https://www.emergingtrajectories.com/lh/situational-awareness-bigger-picture/#ref-2)。大宗交易有助于阻止进一步的价格冲击，甚至可能让 Citadel 和情境感知避免对个别头寸或公司进行定价。 就我们所知，这可能是 Citadel 的一种轧空形式，或者是为了阻止其自身或客户持有的某些资产下跌……也许是一种管理价格下跌的策略，类似于我们大约两周前在中国看到的情况[\[3\]](https://www.emergingtrajectories.com/lh/situational-awareness-bigger-picture/#ref-3)。 我们的目标不是猜测 Citadel 的意图，而是想说明有许多解读并不能表明这是对情境感知所持 AI 股票的长期看多观点。 ## 摧毁情境感知的力量，也正是造就其4倍以上回报的力量 虽然情境感知指责做空者押注其头寸下跌[\[4\]](https://www.emergingtrajectories.com/lh/situational-awareness-bigger-picture/#ref-4)（因此如上所述，Citadel 可能在帮助轧空！），但这些同样的力量很可能首先推动了情境感知的暴涨回报。 2019年至2024年某匿名主题ETF的折线图：累计回报在2021年初攀升至约430%，随后回落，基金自身对其持仓的累计价格影响也与之密切追踪（https://www.emergingtrajectories.com/lh/situational-awareness-bigger-picture/images/2026-08-02-wiltw-etf-example.png）图1：某匿名主题ETF的累计回报及其对持仓的价格影响。[\[原文\]](https://arxiv.org/abs/2405.12768)Philippe van der Beck（哈佛商学院）、Jean-Philippe Bouchaud（Capital Fund Management, CFM）和 Dario Villamaina（CFM）探讨了主题ETF如何通过推高自身资产价格而从自身的成功中受益[\[5\]](https://www.emergingtrajectories.com/lh/situational-awareness-bigger-picture/#ref-5)。论文细节不在本文范围内，但有几种力量在发挥作用。例如，一只成功的ETF很可能会吸引更多投资者购买其份额，而这些现金流入使得ETF的投资组合经理能够加倍下注。这可能导致围绕ETF资产的正反馈循环，从而推高先前购买资产的价格，并在投资上带来净收益。对于流动性差的股票和集中度高的行业（这两者都是情境感知关注的重点）尤其如此，因为可供交易的股票更少。图1（https://www.emergingtrajectories.com/lh/situational-awareness-bigger-picture/#fig-ponzi-funds）展示了他们研究的一只基金，其价格上涨和资产增长的路径与情境感知惊人地相似——上涨约400%，然后显著下跌。 虽然情境感知是一家对冲基金，但它避免使用实际对冲策略，并且与 iShares 半导体 ETF（SOXX）等同样避免对冲策略的公共ETF高度相关，这意味着它可能更像一只公共ETF，而不是一只*对冲*基金。 简而言之：我们在此的观点是，无论是否存在针对情境感知的定向做空活动，情境感知都表现出了一种过度杠杆化、未对冲的指数在追踪大趋势时可能出现的那种增长和衰退。它是自身成功的受益者和受害者，而且今天公开股票市场的AI领域可能还潜伏着其他类似风险。 ## 过度扩张和过度集中市场中的波动 这指向了另一个与 van der Beck 等人所探讨内容一致的现象——乔治·索罗斯的反身性理论[\[6\]](https://www.emergingtrajectories.com/lh/situational-awareness-bigger-picture/#ref-6)。索罗斯认为，投资者的预期和感知可能变得非常普遍和强大，以至于开始影响投资者所购买基础资产类别的实际基本面。上面ETF例子中的流动性流入就是这种理论的一个简单版本。循环AI投资[\[7\]](https://www.emergingtrajectories.com/lh/situational-awareness-bigger-picture/#ref-7)、富裕投资者利用自身财富在已经过热的股市中获取更多利润，以及认为只要进一步投资AI交易只会让自己公司受益的CEO们——这些都是反身性在起作用的例子：这些信念导致投资、资本支出以及其他决策，从而推高资产价格，有时甚至能让市盈率或资产管理者倾向于监控的其他警示信号得以维持[\[8\]](https://www.emergingtrajectories.com/lh/situational-awareness-bigger-picture/#ref-8)。 与 van der Beck 等人一样，索罗斯认为这些力量有助于推动*正向*价格走势，但最终也会使价格下跌更加剧烈。这应该会转化为价格走势中的显著波动，无论是上涨过程中还是下跌过程中。 我们在过去一周就看到了这种情况。KOSPI 指数从周一开盘的 6,806.27 跌至周四收盘时的 5,593.56，跌幅达 17.8%，随后在周五反弹 17.9%，但全周仍下跌 3.1%[\[9\]](https://www.emergingtrajectories.com/lh/situational-awareness-bigger-picture/#ref-9)。回顾过去一年，如图2（https://www.emergingtrajectories.com/lh/situational-awareness-bigger-picture/#fig-kospi-volatility）所示，KOSPI 从早盘开盘开始的日内价格波动已经变得*显著*更加剧烈。 KOSPI 日内波动率随时间增长 绝对涨跌幅度百分比，开盘至收盘 日波动率30日移动平均线 来源：Emerging Trajectories 图2：KOSPI 指数的绝对波动率——每日从开盘到收盘的绝对涨跌百分比。线条显示的是30日移动平均线。我们还想加上另一个社会学层面的因素：如今绝大部分财富增长来自股票市场[\[10\]](https://www.emergingtrajectories.com/lh/situational-awareness-bigger-picture/#ref-10)。从一个普通人的角度思考：如果你的财富与股市挂钩，而股市开始下跌，你很可能希望通过卖出股票来保护自己的资产。当恐慌的储蓄者决定将资金转移到更安全的资产时，股市的大幅下跌可能会加剧抛售。 总而言之，无论是杠杆、对财富损失的恐惧，还是实际的*反身性*，上周的波动以及情境感知的覆灭都是相互关联的，而我们预计，随着与AI相关的股票、债券和其他资产价值大幅上涨，这些情况将会持续。 ## 这对未来意味着什么 我们今天的目标不是批评情境感知——筹集一只十亿美元级别的对冲基金是*非常*困难的，而将其管理规模扩展到100亿美元以上也是值得称赞的。有许多专业管理的基金即使经理竭尽全力，最终也还是被清算。 让我们担忧的是，围绕情境感知缺乏“更大的图景”讨论；Citadel 买入情境感知的资产当然不是全部。更大的图景是：市场杠杆过高、集中度过高，并且可能在一念之间从狂热转向恐惧。 这一切都发生在同一周：联邦公开市场委员会（FOMC）将利率维持在3.5%至3.75%，引发市场对美联储未来决策的显著担忧[\[11\]](https://www.emergingtrajectories.com/lh/situational-awareness-bigger-picture/#ref-11)；同时传出中国在自主制造芯片工具方面取得成功的消息[\[12\]](https://www.emergingtrajectories.com/lh/situational-awareness-bigger-picture/#ref-12)，所有这些本身就都可能推动这些市场变动。 对于情境感知，我们看到的是一种与AI相关的资产价格在上涨和下跌过程中自我强化的现象。因此，我们很可能会在美国市场看到更多波动，也会看到更多基金或ETF去杠杆的日子。无论我们最终相对于周五处于什么位置，预期会有更多、更大的上涨日和更多、更大的下跌日。